行业动态

2013-12-02 04:02

    尽管十八届三中全会的《决定》所出台的关于深化体制改革的原则在许多方面远超出市场预期，但其中关于金融改革的议题却没有给市场带来多少惊喜。而对股市的改革更是着墨不多。只是强调推进股市发行注册制改革，推动多渠道的股权融资等。但11月30日中国证监公布的《关于进一步推进新股发行体制改革的意见》（以下简称《意见》），远超出了市场预期。如果《意见》政策全部实施，它将对中国证券市场产生颠覆性的影响。正如我一向认为的那样，如果中国股市实行注册制，那么这种制度改革将对中国股市产生颠覆性的影响，
而《意见》的主要内容所带来影响可能比市场预期要大。

从《意见》的主要内容来看，最为重要的是，坚持市场化、法制化取向，突出以信息披露为中心的监管理念，并通过合约化的机制来保证市场有效运行，以保护中小投资者合法权益为宗旨等。

对于股市体制改革坚持市场化、法制化的取向，这与《决定》的精神是相一致的。因为，在《决定》就强调了体制改革的核心是让市场在资源配置过程中起决定性作用，并要处理好市场与政府的关系。而股市作为一种高级形式的市场，其市场性更为突出。因此，国内股市的改革就是要减少政府对股市的主导与干预，由核准制向注册制过渡就是一种市场化的方式。当然既要有高质量的运行规则来保证，也要通过法律制度安排来弥补其缺陷与不足。这就是法制化。可以说，这些都十分一般化的表述。而《意见》改革的颠覆性主要表现监管理念不同、运行机制的改变及监管宗旨的调整。

一般来说，任何股票都是一份格式化合约，是合约不同当事人利益的联结。而格式化合约就意味着股票的卖者在没有任何双方或多方谈判的情况下告诉买者，他的公司过去、现在及怎么样，并承诺未来会如何。其实，股票就是对这种承诺或信用的风险定价。如果投资者认为公司承诺是真实可信，那么投资者就会接受这种格式化合约而进入市场；如果投资者预期公司未来发展或利润水平比公司承诺的还要好，那么投资者就会以更高的价格接受该合约而进入市场。反之亦然。

所以在《意见》中就专门规定了股票发行人的诚信义务，所以股票发行人你要发行股票，你就得股票所包括的各种利益关系做出一系列的承诺，无论股价变化，还是信息公开透明、信息误导与遗漏等方面都得在上市文件公开承诺。如果股票发行人的承诺不履行，那么就要受到相关制度安排严重处罚（主要通过市场化经济杠杆及法律制度手段）。所以《意见》与以往对股票发行人约束条件完全不同，而以往对发行人的约束，更强调的是发行人的承诺而不要履行，更没有不履行要承担责任。那么如何来保证这种格式化的承诺是真实及履行呢？市场信息的公开透明，建立起有效的信息披露机制就显得十分重要了。所以，《意见》把信息披露作为监管中心。

我们知道，对于现代股市来说，应该是市场经济中最为高级的市场。其市场高级性主要表现为股市产品的风险定价完全是采取格式化的合约方式来进行，在统一的市场中进行交易，特别是现在网络技术如此发达的时代，这些交易都可能瞬间完成。在这样的条件下，股市可算是一种准货币，其信用等级仅低于国家信用担保的货币。

尽管现代市场的股票可在一定意义上是准货币（流动性好、信用程度要求高），但是它与货币不同，货币是由政府政治权力来担保，而股票则由无数个不同的信用主体来发行。其信用风险如何，一般投资者是无法识别的。特别是在现代金融市场，不仅存在严重的信息不对称、存在严重的信息逆向选择及道德风险，而且投资对金融市场专业性也十分有限及投资者决策判断取决于市场预期。投资者对现实的信息都了解不清，更不用说是未来发展事情了。

在这种情况下，如果股票发行人其信用是通过市场的方式来获得，那么市场如何可对这种信用进行风险定价。所以，在一个成熟的股市市场，为了对股票发行人的信用风险进行有效的定价，监管部门就有相关法律制度要求股票发行人严格信息披露，其股票发行的信息披露要公开透明，要求股票发行人提供的相关信息真实、完整、准确、及时，并形成了各种专业性的市场中介机构来审核及保证股票发行人所提供信息的真实性、完整性、准确性和及时性。对于如何保证股票发行人所提供信息的公开透明及真实性，监管部门也建立了一系列相关制度事前、事中及事后监管与处罚机制。这些都是《意见》对发行人之要求。

可以说，《意见》以信息披露为中心的监管理念，就是把握到现代股票市场最为核心的问题，并以这个核心为展开来制定相关的监管制度安排。至于上市公司的质量好坏、其股票价格高低，投资者如何判断与决策和如何进入市场等，这些都不是监管者要关注的问题了。因为这些问题都能够通过有效的市场化来解决。正是这意义上说，这种监管理念转变将对股市造成颠覆性的影响与冲击。

还有，《意见》把保护中小投资者合法权益作为中国股市发展之宗旨，而中小投资者合法权益包括了知情权、参与权、监督权、求偿权。这是什么意思呢？也就是说，如果中国证券市场要得以发展与繁荣，投资者特别是中小投资者的参与是必要条件，如果没有大量投资者参与，一个有效的市场要建立起来是不可能的。那么投资者为何要进入这个市场？就在于投资者有利可图，就在于投资者的利益会受到保护。特别是在股市及金融市场，任何投资者特别是中小投资者，由于受信息不对称及对股市投资专业性限制，他们的利益最容易受到侵害及掠夺。在这种情况下，一个股市要发展与繁荣，政府监管部门就得设立一系列的制度安排来保护他们利益不受到侵害与掠夺。所以，监管部门把投资者四权的保护作为中国股市得以发展与繁荣的宗旨就是真正奠定了未来中国股市发展的基础。

正是从以上几个方面来看，《意见》的出台将对国内股市造成颠覆性影响，也可能把中国股市带向一个新的发展方向从而改变多少中国股市的颓势。不过，我们也应该看到，作为股市一系列的重大制度改革，一定会触及到各种既得利益关系，这些改革能否冲破这些既得利益的阻碍，目前还得拭目以待。